早嶋です。



午前中は大牟田で仕事、事務所に戻り、夕方の企業研修の後、長崎へ。現在、バスの中です。



最近は、為替の変動が大きいですね。突然ですが、1ドル＝100円と、1ドル＝200円では、どちらが円高ですか？円安ですか？



基軸通貨であるドルを基準に考えて見ます。米国から日本に旅行にやってきたとします。日本では米ドルでの購入は殆ど出来ないので、両替をしますね。米ドルと日本円の交換、つまり為替取引を行います。1ドル＝100円だったら、銀行に行って1ドルを出せば100円を受け取れます（手数料等をゼロとします）。為替のレートが1ドル＝200円になれば、1ドルを出すと200円を受け取れます。



1ドル＝100円が、1ドル＝200円になり、ドルの価値が2倍になるのでドル高です。逆に、1ドル＝200円が、1ドル＝100円になれば、ドルの価値が1/2になるのでドル安です。



次に、日本の立場から考えて見ます。為替が1ドル＝200円だとしましょう。このときの前提としてコカコーラの缶ジュース1本が米国で1ドル、日本では200円で買うことが出来ると仮定します。現在の所持金が200円だったら、日本でも米国でも、コカコーラの缶ジュース1本を買うことが出来ます。



為替が、1ドル＝100円になったとしましょう。その足で米国に渡ると200円は2ドルに交換する事が出来ます。日本では１缶しか買えませんが米国ではコカコーラのジュースを２缶買うことが出来るようになります。



このように円の価値が高まることを円高と呼ぶのです。円高のときに海外に行くと購買力が高まるので都合が良いですよね。だったら、円高は日本人にとって良いことなのか？必ずしもそうとは限りません。それは、ありとあらゆるものを輸入に頼っているからです



外国から原材料を輸入して日本で付加価値をつけて海外に販売するビジネスにおいては、海外の人が日本の製品を安く買えた方が循環が良くなります。そのため、現在の経済状況では輸出産業が儲かって都合が良いのです。



最近は、海外に行く機会が激減したので、為替の動きを肌で感じる機会も減少しています。

早嶋です。



企業の自社株買いが急増しています。野村證券金融経済研究所によると、07年度では4兆円をこえ、06年度の3兆9800億円を超え過去最高になる可能性もあるといいます。確かに、連日の紙面に自社株買いの記事を目にしますので、肌感覚納得できますね。



企業側の自社株会の理由として、キャノンは、「資本効率の向上を図るとともに将来の株式交換など機動的な資本戦略に備える」とコメントし株価を意識したものではないとしています。一方で、野村証券金融経済研究所の投資調査部ストラテジストは、「自社の株価が割安になったと判断した企業が自社株買いを実施したことが額の増加につながった」と指摘します。



さて、何を言っているのでしょうか？上記のやり取りを考えるためには、自社株買いそのものを考えるとよいでしょう。



株主へのリターンの仕方は、配当（インカムゲイン）と株価上昇益（キャピタルゲイン）の2つがあります。そして自社株買いも資金を還元する方法と見ることが出来ます。



自社株買い（自社株取得）とは、自社株取得後も株式を保有している株主が、自社株の申し入れに応じた株主から時価で株式を購入する事をさします。理論上、自社株会は株価に中立であるというのが一般です。これを理解する上で自社株取得による企業価値の変化を見てみます。



A社の時価ベースでのBSが現金200万円、その他資産800万円で負債はゼロとします。すると総資産は1000万円（200万円＋800万円）です。仮に発行株式が100株であれば株価は10万円（1000万円÷100株）です。



A社が自社株会を行い、現金100万円で10株を購入したとします。購入した株は、消却（発行済株式数を減少させる）するか、M&Aに備えて金庫株として保管します（上記のキャノンの例）。どちらの場合でも企業価値は900万円になります。



ただ、株式数も100株から90株に減少するので株価は10万円（900万円÷90株）のまま変化しません。これが理論上、自社株買いは株価に中立である所以です。しかし、実際のマーケットでは、論理株価と市場価値はイコールしません。そのため、自社株買いはマーケットにシグナルを発信していると見ることが出来るのです。



野村のコメントで、自社株買いは経営陣が自社の株式を割安だと考えている証拠だとしています。これは、個人が株式を買う発想と同じです。割高なものを購入することは株主価値を減じることになるからです。わざわざ、株主価値を損ねるようなことをする人はいないですよね。



更に、自社株取得は、将来にわたって安定したキャッシュフローを稼ぎ出すという経営者の自信と見ることも出来ます。しかし、一方では配当を行ったときと同じで、将来の投資機会を損ねるというマイナスのシグナルと見ることも出来るのです。



結局、このようなレベルになると正解は存在しません。それ故に経営陣には高度なオペレーションが要求されるのです。ファイナンス理論にはある種の限界があり、その特色を理解した上で意思決定のツールとして活用する事が大切なのです。

早嶋です。



昨日の続きです。80年代からの金利の動きに関してコメントします。



第二次石油ショックの影響を受けて、80年代前半は各国の金利が高騰しました。特に米国の長期金利は10%台半ばまで上昇しています。その後、世界的な不況で、世界各国の金利は下降トレンドに入ります。



そして、この金利コストの全般的な低下傾向こそが、証券化などに見れる金融商品の多角化とヘッジファンドの盛り上げをもたらした大きな要因です。



記憶に新しい方も多くいらっしゃると思いますが、90年後半からは、コンピューターの2000年問題を警戒して、各国の中央銀行は資金を大量に供給しました。これによってますます金利低下が加速した形になります。そして、01年9月の同時多発テロにより、各国はいっそうの金融緩和を行っています。



さて、金利の行方ですが、徐徐に上昇傾向にあります。米国のFRBが政策金利を17回にわたり引き上げだし、ECB（ヨーロッパ中央銀行）でも金利を引き上げています。



この金利上昇は、ヘッジファンドやオルタナティブ投資などでは、レバレッジを効かせた運用を行っている事からかなりの影響を受けるでしょう。レバレッジとは、テコの原理を指す言葉ですが、金融用語では次のような例で使います。



例えば顧客から預かった運用資産でポートフォリオを組み、そのポートフォリオを担保に外部金融機関から資金調達して、これを新たな投資に回す。そして、それを元にポートフォリオに上乗せを行う・・・。つまり、こうする事によって、元の資金の2倍にも3倍にも膨らまして運用が出来るので、薄い利ざやの運用であっても、それなりの成績を収めることが出来るのです。



最近まで、紙面に良く出てた、日本のゼロ金利政策で、円キャリー（円借り）取引に世界中が群がっていたのも、レバレッジを効かせた運用を行うためです。



金利が世界的な上昇傾向をはじめると、レバレッジを効かせたプレーヤーにとっては環境が厳しくなります。資金調達コストが上昇すると、強気の運用をしない限り、これまでのようにレバレッジの効果を享受できないからです。また、無理に運用を行えば逆ザヤになる可能性も出てきます。



もう一つの問題は、金利上昇によって運用資金が流出する可能性です。運用する目的は、当然そのリターンを期待します。近年、年金がヘッジファンドやオルタナティブ投資に回っていたのも、伝統的な株式や債券によるポートフォリオでは、投資リターンが期待できなかったからです。運用額が巨大になった年金は、かつてのように10年スパンの長期的な運用ではなく、短期的な運用に変化してきました。



しかし、金利の上昇によって、短期金融市場でも金利収入を稼げるようになれば、これまでのようにヘッジファンドなどに預ける必要はなくなります。この様な動きが定着するとヘッジファンドなどへの資金の流出は減り、そのうち流出という動きが予測できるのです。



この動きは注目に値します。運用資金の流出がはじまれば、期間投資家のポートフォリオに影響が出るからです。例えば、解約資金を調達するために保有資産を売却し、それが時下を押し下げたり、ちょっとした売りが過剰反応を起こし、相場を下げる場合などです。



ヘッジファンドの動きが注目されると、資金を貸し出している銀行が資金回収できなくなるので、売りの連鎖が始まるのではなどと、世界の金融市場が混乱し始めます。この例は、米国のヘッジファンドがサブプライム・ローンの回収不能に陥ったと言うニュースで米国の株価が暴落した例と重なりますね。

早嶋です。



80年代に入ってから証券化の動きが本格的になったと言われます。証券化とは、不動産や債権などの資産を有価証券化することや、有価証券化して処分することにより対価を得る一連の取引を指します（参照: フリー百科事典『ウィキペディア（Wikipedia）』）。



証券化により、不動産や天気予報等でも、何でも金利を付加させるなどして、一定のキャッシュフローを生む金融商品に仕立て上げて、市場取引が可能になります。



銀行を例にとります。住宅ローン債権を証券化することで、それを売って資金を調達する事が可能になります。調達した資金を別の貸し出し案件や次の住宅ローン引き受けに投入し、その債権をまた証券化して資金を調達すれば、ビジネスを拡大することができます。



では、証券化された金融商品は誰が買うのでしょうか？これは、生命保険会社や年金運営会社をはじめ、機関投資家などです。また、大手の銀行が買うこともあります。



流動化は、通常であれば長期で寝かせなければならない資金が流動化できます。そのため、機関投資家には確定利付の運用対象が広がるなど、どちらにしても便利なので証券化の波が世界中で一気に急速して言った背景があります。



流動化と同様に、信用各付けされた金利の差額を利用した金融スワップ取引や、金融商品の価格変動リスクを回避すべく開発された金融派生商品（デリバティブ）など、新しい金融商品が次から次に生み出されています。



80年代に入って上記のような金融商品が本格した理由は何でしょう？再度考えて見ると、金融工学の高度発展もありますが、85年を境としたサイバー空間の登場でしょう。ITや通信技術の普及と共に、金融市場の商品も大きく変わっています。（大前さんは、上記をサイバー空間、ボーダレス空間として解説しています。）



新しい金融商品は、元の資金が2重にも3重にも賃借されて、総額が10倍や20倍に膨れ上がった形で世界の金融市場で取引されていると考えると、マルチプル空間が見えてきます。85年を境に、金融市場の取引は、実体経済をはるかにしのぎ凌駕した規模で暴れまくっています。

早嶋です。



銀行や郵便局などの窓口での販売促進を背景に公募型証券投資信託の販売残高が78兆円（07年4月末）を越え順調に伸びています。



とは言うものの、日本の個人金融資産残高に占める割合はまだまだ微々たるもの。その内訳を日本銀行が公表してる日米家計の試算構成比較で調べて見ました。



先ず、日本の家計の金融資産残高が過去最高値で、06年12月末で1,536兆円あります。これに対して、現預金の割合が50.1%で約783兆円。投資信託は、4.5%に当たる約69兆円です。一方、米国では家計資産残高は、日本の3倍で約4,850兆円。そのうち現預金の割合が13.2%（日本の1/4）、投資信託が14.4%（日本の3倍）となっています。



この差が示すものからどのような事が考えられるでしょうか？米国と日本における資産管理という視点から考えると、日本は鈍いと言えるかもしれません。長期間にわたり金利が低い状態が続いているにもかかわらず、金利が高い海外の資産に移すことなどはありません。特に使う予定も無く、死ぬときに一番お金持ちという話もよく耳にする事です。



信託という視点から考えると日本には託すべき投資信託が存在していないのでは、と考える事もできます。本気で財産作りを任すことが出来る投資信託が少ないのかも知れません。もちろん、どちらが正しいか、答えのない議論です。



投資という点において、ファイナンスでは、時間の概念を常に考えます。複利で時間をかければ、無理なくお金を増やすことは可能です。このような考え方を基本に長期運用を手がけているファンドに「ジ・インベストメント・カンパニー・オブ・アメリカ（ICAファンド）」というのいがあります。



ICAファンドは米国の巨大ファンドで、設立は1934年。以来、ずっと長期運用に徹しており、現在の預かり資産は10兆円を超える規模まで成長しています。その間の運用成績は12.8%、基準価格は、6,650倍にもなっています。これは、1万円の投資が73年間で6,650万円になるというファンドです。



ICAファンドは1934年から06年末の73年間で平均で12.8%のリターンをもたらしています。これを、同じ73年間で米国の株式市場で株式の配当を含めて全て再投資した場合、年率の平均リターンは11.3%程度になります。これは、今でいうインデックス・ファンドに相当しますが、1万円が2,528万円になるファンドです。



複利の計算を行うと当たり前の結果なのですが、実際の金額に換算すると圧巻です。短期的にチョロチョロ配当を受け取るのではなく、全てを再投資する長期運用のファンドは、当たり前なのですが、時間さえあれば複利効果を享受することが出来るのです。



現預金か信託かという話で膨らませましたが、お金は時間がたてば増えるものです。使わないのであれば、目的を持った運用をすることも選択肢にあると考えます。



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早嶋です。



経済活動において、他人資本を使うことで、自己資本に対する利益率を高めることをレバレッジ効果といいます。経済紙面でレバレッジを効かせて・・・という記述が良くありますね。



レバレッジとは、梃子（てこ）のことです。梃子の原理を使えば、自分の力だけでは持ち上がらない重たい物でも持ち上げることができる、という実験を行ったことがあると思います。まさにこの梃子の原理そのものです。



梃子が、レバレッジとカタカタで表記されると、経済用語や経営用語となります。上記で書いたように、借金をして資金を調達したり、1人で出来ないプロジェクトをチームの力でもって行うこともレバレッジを効かせたことになります。



LBO（leveraged by out）も借金をして企業を買収することを指します。最近では、米国のカーライルグループが150億ドルのLBOファンドを立ち上げるなどの報道がありましたね。



企業の価値が100億円であった場合、その企業を買収するためには、100億円のキャッシュかそれと同等の価値を持ったものを100億円分用意する必要があります。もし手元に10億円しかない場合、自己資金のみでこの企業を買収することは出来ません。しかし、90億円の借入（レバレッジ）を行い、他人の資本による効果（レバレッジ効果）によって買収することは可能です。これが、レバレッジを使った効果です。



では、冒頭に記述した他人資本を利用して、自己資本に対する利益率を高める、とはどういうことでしょう。この場合、株式投資における信用取引を例に見ると分かりやすいと思います。ちなみに、信用取引とは、株式投資においてレバレッジを効かせる取引を指します。



例えば、株式投資の場合、証券会社は通常、自己資金の3倍程度を貸してくれます。仮に自己資金が100万円あったとして、レバレッジを利用して自己資本の3倍を借りたら、当初の自己資金の4倍、つまり400万円の投資が可能となるのです。（実際は、証券会社がお金を貸し付ける際は、担保要求があります。）



上記の条件でレバレッジを使った場合と使わない場合のリターンを見てみましょう。



【リバレッジなし】

100万円の自己資金を株式Aに投資し、1年後に20%の値上がりを得たとします。このときの投下資本利益率（ROI）は20%になります。また、投下資本はそのまま自己資本なので、自己資本利益率（ROA）も20%になります。



【レバレッジあり】

100万円の自己資金に対して300万円を借り入れ、合計400万円を株式Aに投資した場合を考えます。同じように20%のリターンを得たとしたら、400万円で購入した株式Aの1年後の評価額は480万円です。

ROIは、同様に20%になりますが、ROAは、100万円の投資金額で80万円のリターンを得ることになりますので、実に80%に達することが分かります。つまり、4倍のレバレッジをかけて投下資本を4倍に増やした結果、ROAも20%から4倍の80%に増大するのです。



この例を見れば、レバレッジを効かせた株式投資は非常に魅力的ですが、物事には陰と陽が存在します。例えば、1年間に20%の値下がりがあったとしたらどうでしょう。



【リバレッジなし】

100万円の自己資金を株式Aに投資し、1年後に20%の値下がりになるので、評価額は80万円です。この場合、ROIもROAもともに-20%です。



【レバレッジあり】

4倍のレバレッジをかけて、投下資本を400万円にした場合はどうでしょう。この場合、1年後の評価額は320万円になります。ROIは、－20%ですが、ROAは、投資した100万円に対して、1年間で80万円の損失を出したので、－80%にもなるのです。



つまり、レバレッジを効かせればリターンを増大させることもありますが、リスクも増大するのです。



—ブログマーケティング、実験中！—



詳細は、ブログマーケティング『第1弾・第2弾・第3弾・第4弾・第5弾・第6弾・第7弾』をご覧ください。



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早嶋です。



久々に株についてのコメントです。



06年のアジア市場の相場は、5月の米国金利上昇の懸念材料によって、03年から続いた世界同時株高が一旦終了となりました。ここ2-3年のアジア株は、BRICsに象徴されました。以下は、02年末と06年5月でのBRICs市場での比較（総合株価指数）です。



　ロシア：5倍

　インド：3.8倍

　ブラジル：3.7倍

　中国（香港H株）：3.7倍



BRICs市場は、06年5月に株価上昇の終止符は打たれましたが、06年の年間の株価上昇率を見てみると、その市場の顕在性が伺えます。以下は、06年の上昇率です。



　中国（香港H株）：94%

　ロシア：71%

　インド：47%

　ブラジル：33%



06年の中国は得に注目する点があります。それは、香港H株以外の指数を見てみると分かります。以下は、06年の各指数の上昇率です。



　上海総合指数：130%

　シンセンB株指数：122%

　上海B株指数：110%

　シンセン総合指数：98



上記より、中国関連指数は世界トップクラスの上昇パフォーマンスを示していることがわかります。



では、何故、中国市場は世界を席捲することが出来たのでしょうか？これには中国の3大革命が原因だとおもいます。すなわち、市場改革、銀行革命、為替革命です。



この結果、中国本土市場の時価総額は、05年末の3.2兆元（約48兆円）から06年末には8.9兆元（約134兆円）と2.8倍に拡大しています。また、香港市場も同様に8.1兆香港ドル（約122兆円）から13.2兆香港ドル（約198兆円）と1.6倍に拡大しています。このままのペースで市場が成長したとすれば、東証一部の時価総額546兆円は約2年後に追い抜かれるということになります。



中国は、成長が鈍化しているという見方もありますが、株価の成長を見ている限り、その限りではないですね。



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早嶋です。



年末の風物詩といえば、宝くじ売り場の行列でしょうか？今年も年末ジャンボ宝くじの販売が11月24日から12月20日まで行われます。



今年の年末ジャンボはすごい！と毎回宣伝してますが、今回は、1等2億円が74本、2等1億円が296本の合計なんと370本。億万長者が370人も誕生します！これを読むと宝くじを買わないと勿体無い気になりますね。



そんな宝くじ。毎年、今年こそは・・・と言うような感じで購入する人も多いと思いますが、実は買えば買うほど損をするのです。果たして本当でしょうか？



そこで、年末ジャンボの期待値を計算してみました。今年の年末ジャンボの詳細は以下のとおりです。



発売予定額：2220億円（74ユニットの場合）

販売金額：300円／1枚

当選金額と本数：

　1等　1億円×74本

　1等の前後賞　5千万円×148本

　1等の組違い賞　10万円×7326本

　2等　1億円×296本

　3等　10万円×7400本

　4等　3千円×740万本

　5等　300円かける7400万本

　大晦日ラッキー賞　1万円×74万本

当選金額合計：1050億7260万円



これを見れば、発売予定金額が2220億円に対して、賞金総額は1050億円程度であることがわかります。つまり、発売額の47%程度ということになります。これは、300円を購入した場合、そのときの当選する期待額が142円程度になるということです。



もし、300円の年末ジャンボを10組買ったとしたら、そのときの期待額は1420円程度ということがいえるのです。確率で言う期待値は、繰り返し購入していくとその時の当選金額の合計が期待額に近づいていくことが証明できます。そのため、宝くじを買えば買うほど損をするということが断言できるのです。



というわけで、宝くじの必勝方法は買わないことになりますね。ただ、宝くじで大金を掴むためには買わなければ始まらない。そこで、昔から言われている言葉のとおり、宝くじは夢を買っているのです。わずか300円のお金を払って、あたったらどうしよう・・・といろんな夢を見た経験をお持ちの方も少なくないと思います。



—ブログマーケティング第5弾、ただいま実験中！—



実験の詳細は、ブログマーケティング『第1弾！』『第2弾！』『第3弾！』『第4弾!』『第5弾!』をご覧ください。



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早嶋です。



冷夏、長雨、猛暑、降雨不足。予期せぬ天候のために売上が減少したり、コストが増大した経験があると思います。業界によっては、この天候が社運を握ることもあるでしょう。



そこで、その天候によって生じたリスクをヘッジする金融商品がうまれました。これが天候デリバティブです。天候デリバティブの概要は、あらかじめ決めておいた天候データの水準（日照条件や平均気温、降雨日数など）に達した場合に、その度合いに応じて保証金を受けとる仕組みです。保険と大きく違うところは、天候によって実際の損害が出なくても、事前に設定していた天候の条件を満たせば補償金が支払われる点です。



天候によって業績が左右される企業は、損保会社など天候デリバティブを扱う金融機関と契約を結びます。企業は一定額のオプション（保険料みたいなもの）を支払うことになります。天候による業績変動の度合いが緩和され、補償金の支払いがスムーズであるため盛んになっています。



04年頃より、レジャー関連やアパレル、陸・海・空運業、建設業などを中心に天候デリバティブの売上が伸びています。04年の天候デリバティブの市場は推定で400億円。中小企業を中心とした小口契約がメインで、安定的に伸びている市場のようです。



—ただ今、ブログマーケティング実験中。—



実験の詳細は、『ブログマーケティング実験』『ブログマーケティング結果報告』をご覧ください。



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カブドットコム証券（カブコム）は、金融庁からPTSの運営業務の許可を取得しました。この認可は国内ではじめてです。



PTSとは、私設取引システム（Proprietary Trading System）の略称で、証券取引所ではなく、証券会社が開設したコンピューター・ネットワーク上の市場での取引のことです。



日本版金融ビッグバンの98年12月の法令改正により、市場間競争おいて、投資家の利便性を向上する目的で、「取引所集中義務の撤廃」等の規制緩和が実施されました。これにより、証券会社による取引所外取引を電子的に行う「私設取引システム（PTS）」業務が認められたのです。（ちなみに、金融先進国である米国では、PTSは1960年代に立ち上がっています。）



04年には、金融庁で個人投資家の証券市場への参加を促す証券市場の構造改革が推進されました。取引上と同等のオークションによる価格決定方式を認める法律改正案が国会に提出、成立されます。05年4月にこの法改正が施行され、PTSのインフラが整備されたのです。



PTS第1号のカブコムの売買開始は8月以降で、取引時間を19時30分から23時とするようです。現時点で確定してる対象銘柄は未定ですが、カブコムの取り扱い銘柄上位300銘柄が対象となるでしょう。東証以外でも上位銘柄であれば、取り扱い銘柄の対象と考え、注文や約定、決算だどは通常の取引と行え、株価はリアルタイム配信を行います。



これに対して、ネット専業証券のSBIイー・トレード証券、楽天証券、SBI証券（イー・トレードと同じSBIホールディングスグループ）の3社は、PTSの運営会社を共同で設立し、夜間取引サービスの事業化準備を進める発表をしています。3社は、それぞれPTSの認可を金融庁に申請する方針で、認可が下りればカブコムの対抗勢力となります。



カブコムにとって、イートレードと楽天証券の連合は脅威です。2社をあわせての既存取引所の個人投資家の売買代金は49%（イー･トレード33%、楽天15.5%）と圧倒的なシェアを持つからです。今回の3社共同のPTSは、夜間取引のマジョリティーを握れる可能性が高いです。



電子証券会社がPTSに参入する背景に東証のシステムがあります。世界標準の取引所は、取引時間が9時から17時が当たり前なのに対して、いまだに午後3時まで。しかも、きっちり、お昼休みを取っています。09年に東証のシステムが一新されますが、これまた世界標準で見ると2世代も前のシステム構成です。このようなシステムに対して、電子証券会社は、自前のPTSを開始する方向に進んだのでしょう。このまま、PTSの機能が上手く機能していけば、東証の機能は意味が無くなるものになるかも知れませんね。



—ただ今、ブログマーケティング実験中。—



実験の詳細は、『ブログマーケティング実験』『ブログマーケティング結果報告』をご覧ください。



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